【天风研究·固收】走近双创债——创新创业公司

2019-03-19 发布人 : 【天风研究·固收】走近双创债——创新创业公司 围观 : 0评论

  双创债,是指符合条件的创新创业公司、创业投资公司,依照相关法律发行的公司债券。在试点期间,监管层重点支持新三板创新层企业以及在制定区域运营的公司。

  双创债的发行流程和普通公司债券并无二致,在试点期间,监管层通过政策支持、外部激励等方式培育双创债市场

  从已发行的双创债来看,发行方式私募为主;发行规模普遍相对普通公司债要熊多,3000万左右是主流;债券期限以1-2年为主;票息则分化比较大,部分债券票息较低的可能和担保方资质有关。

  监管层为了吸引投资者,设置了一些创新条例,探索降低信用风险的机制。包括支持设置转股条款,探索增信机制创新等。

  我们认为双创债在政策支持下,规模有望快速增长,但是仍然要解决风险-收益比这一核心问题。部分设置转股的双创债有望成为PE/VC较好的投资方式。

  近日,证监会发布《关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》(以下简称《指导意见》)征求意见稿,这是2016年“双创债”试点后正式公告征求意见稿,意味着双创债有望进入快速发展期。

  双创债全称为“创新创业公司债券”,是指符合条件的创新创业公司、创业投资公司,依照《公司法》《证券法》《公司债券发行与交易管理办法》和其他法律法规及部门规章发行的公司债券。

  证监会对于双创债的试点,目的是为了“贯彻落实党中央、国务院深化投融资体制改革、加快实施创新驱动发展战略、大力推进大众创业万众创新的具体举措。”双创债能够发挥交易所债券市场功能、切实支持“双创”企业融资,对于丰富公司债券发行主体结构,拓宽中小企业融资渠道,切实支持科技创新创业具有重要意义。

  根据《指导意见》的定义,所谓创新创业公司,是指从事高新技术产品研发、生产和服务,或者具有创新业态、创新商业模式的中小型公司。创新创业公司发行创新创业公司债,应当就本公司创新创业特征作专项披露。

  从《指导意见》来看,双创债的使用范围主要是两类公司:创新创业公司、创业投资公司。

  对于创新创业公司,债券承销机构需要就发行人是否具有创新创业特征发表明确意见,主要参考文件包括:国家战略性新兴产业相关发展规划、《国务院关于印发的通知》、国务院及相关部委出台的大众创业万众创新政策文件、国家及地方高新技术企业认定标准、其他创新创业相关政策文件;

  对于创投公司,发行债券募集的资金需专项投资于种子期、初创期、成长期的创新创业公司的股权。

  创新创业公司和创业投资公司目前范围比较广,监管层在试点前期重点支持两类企业发行创新创业债券:

  1.注册或主要经营地在国家“双创”示范基地、全面创新改革试验区域、国家综合配套改革试验区、国家高新技术产业园区和国家自主创新示范区等创新创业资源集聚区域内的公司。这些地区虽然有部分重复,但也涵盖了国内大部分经济产出区域。

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  500)this.width=500 align=center hspace=10 vspace=10 rel=nofollow/已纳入全国中小企业股份转让系统(新三板)创新层的挂牌公司。新三板创新层有比较严格的准入标准,《分层管理办法》设置了三套并行标准。目前在创新层的公司共941家。

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  500)this.width=500 align=center hspace=10 vspace=10 rel=nofollow/双创债的发行流程和普通债券并无二致,目前发行双创债的公司已新三板为主。流程包括董事会预案——股东大会批准——交易所审核——发行。

  至于发行时间,从目前试点发行的案例来看,整个流程在3个月以内,其中龙腾光电和德品医疗从提交材料到最后发行成功仅历时一个月。

  证监会的双创工作小组设置了一些列的配套设施和激励机制培育双创债的市场发展,吸引投资者和发行人,主要包括:

  1.鼓励承销机构。相对于普通公司债券,双创债发行难度大,规模相对小,债券承销机构对于双创债的发行动力并不强。证监会设置了外部奖励机制去激励承销机构去承销双创债,比如证券公司承销创新创业公司债的情况,作为证券公司分类评价中社会责任评价的重要内容,协会对证券经营机构开展创新创业公司债中介服务的工作成效进行考评。

  2.引导公司发行创新创业债。监管层主动对接辖区地方人民政府和高新科技园区,充分研究各地区、各园区现有科技金融支持政策,做好与创新创业公司债政策的对接。

  3.引导投资者投资创新创业债。加强创新创业公司债业务推广和政策培训,提升市场影响力。积极引导商业银行、保险机构、证券公司、证券投资基金、私募股权基金等具备风险识别和承担能力的机构投资者依法合规投资创新创业公司债。

  4.实行专项审核增加发行速度。创新创业公司债受理及审核设立专项机制,实行“专人对接、专项审核”,适用“即报即审”政策,提高上市审核、挂牌转让条件确认工作效率。

  5.创新机制。主要包括支持设置转股条款,探索创新创业公司债增信机制创新(拓宽抵押、质押品范围),和市朝手段有效防范和分散创新创业公司债信用风险。

  作为第一批双创债试点,“16龙腾01”、“16德品债”于2016年10月发行,票面利率分别是3.88%,8%。目前创新创业债还没有专门的识别代码,我们通过搜索wind公告,筛选创新创业债发行情况:

  500)this.width=500 align=center hspace=10 vspace=10 rel=nofollow/>

  500)this.width=500 align=center hspace=10 vspace=10 rel=nofollow/从已发行的双创债券来看,发行方式私募为主(公募发行对主体有要求);发行规模普遍相对普通公司债要熊多,3000万左右是主流;债券期限以1-2年为主;票息则分化比较大,部分债券票息较低的可能和担保方资质有关。

  对于低资质的企业,信用风险肯定是绕不过的话题。中小企业发债增信主要靠外部担保,如何有效防范信用风险这一专题,监管层也在研究,主要是靠两方面业务创新:

  1.探索创新创业公司债增信机制创新。拓宽抵押、质押品范围,研究以发行人合法拥有的依法可以转让的股权,或者注册商标专用权、专利权、著作权等知识产权为创新创业公司债提供增信等措施。

  2.探索市朝手段有效防范和分散创新创业公司债信用风险。研究设置多样化的偿债保障条款,保持发行人偿债能力,包括控制权变更限制条款、核心资产划转限制条款、交叉违约条款、新增债务限制条款、支出限制条款等。

  设置转股条款的双创债和可转债有着较大的不同。最大的不同是可转债公开发行,交易相对活跃,可转股双创债必须非公开发行。其次在转股方面,可转债是专为上市公司股票,可转股双创债转为创新创业公司的股权,且要求转股后股东人数低于200人。最后在信用风险上,可转债目前没有违约案例,信用风险相对较小,可转股双创债可能来面临较大的信用风险。

  因此,与其说可转股双创债像目前的可转债,不如说与他类似的是VC,是一种较好的风险投资方式。

  双创债作为双创战略配套制度之一,有望解决中小企业直接融资难的问题,得到监管层的政策倾斜。随着条款、政策的完善,发行双创债企业有望快速增加。新三板创新层企业有着相对完善的财务信息和较为规范的企业运营,是双创债试点期间最大的受益者。

  中小企业直接融资最大的问题始终是信用风险。双创债的信用风险相对传统信用债要高不少,对于传统债券投资者吸引力并不强,增加投资者范围势在必行。

  此外,每一家企业发行债券规模并不大,期限较短,相比于美国成熟的评级体系,我国评级市场并不完善,因此单家信用研究投入和最终获利可能并不成正比。吸取之前中小企业私募债的经验,对于还是要从风险-收益比来着手。增加担保措施,降低信用风险是一方面,设置转股条款也能吸引一部分风险偏好比较高的投资者,但并不适合是所有企业。最终落脚点可能还是要从票息增加着手,当然,短期内监管层和当地政府可以以贴息等形式对创新创业公司扶持。

  创新创业债信用风险相对较高,难免让人联想到美国成熟的高收益债市常另一方面,一部分可设置转股条款的私募创新创业债又比较适合创投资金对中小企业的投资。事实上,不少创业企业是通过可转债进行融资,当然,投资者也是以风投资金为主。此外,双创债发行主体也包括创投公司,意味着VC/PE也能通过双创债募集资金进行投资。

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